ارزش بازار حقوق صاحبان سهام
رونق و رکود بازار: در این تحقیق برای رونق بازار ماههایی در نظر گرفته میشوند که شاخص کل در آخرین روز معاملاتی نسبت به شاخص کل در آخرین روز معاملاتی ماه قبل روند افزایشی داشته است. برای رکود بازار ماههایی در نظر گرفته میشوند که شاخص کل در آخرین روز معاملاتی نسبت به شاخص کل در آخرین روز معاملاتی قبل روند کاهشی داشته است.
رونق / رکود = R
= شاخص کل در آخرین روز معاملاتی
= شاخص کل در آخرین روز معاملاتی قبل
۱۱-۱ خلاصه فصل و ساختار تحقیق
در این فصل ابتدا مقدمه و به دنبال آن بیان مسئله و اهمیت ضرورت تحقیق بیان شد سپس اهداف، سوالات و فرضیه های تحقیق مطرح گردیدند، پس از مشخص نمودن اهداف و فرضیه ها، روش کلی تحقیق و قلمروهای تحقیق مشخص گردیدند و در پایان به تعاریف متغیر های تحقیق پرداخته شد.
در فصل بعد به ادبیات و پیشینه تحقیق خواهیم پرداخت و در پایان فصل به خلاصه ایی از تحقیقات داخلی و خارجی انجام شده خواهیم پرداخت.
فصل دوم
مبانی نظری تحقیق
۱-۲ مقدمه
در بازار کارای سرمایه ورود اطلاعات با حجم بسیار زیاد جریان داشته و سرمایه گذاران به طور منطقی به اطلاعات واکنش نشان می دهند و واکنش منطقی سرمایه گذاران موجب تعدیل قیمت اوراق بهادار برای رسیدن به ارزش ذاتی می شود(فاما،۱۹۹۸). در جهت پذیرش یا رد اعتبار فرضیه های بازار کارا[۸] تحقیقات بسیاری انجام شده است. قسمت عمدهای از این تحقیقات به این نتیجه رسیدند که فرضیه های بازار کارا قابل رد نیست. با این که فرضیه های بازار کارا مورد قبول واقع شد اما موارد و استثنائاتی[۹] در بازارهای مالی دیده شد که فرضیه بازار کارا قادر به تبیین آنها نبوده و نشان دهنده این بود که عاملهای اقتصادی در اتخاذ تصمیم دچار تمایلات رفتاری میشوند و تمامی اطلاعات در قیمتها منعکس نمیشوند. دانشمندان با درنظر گرفتن سایر علوم و وارد کردن این مباحث به مدلهای مالی سعی در برطرف نمودن این مشکلات داشته اند. در این خصوص گروهی از اندیشمندان با وارد کردن علوم مربوط به روانشناسی در حوزه مالی باعث شکل گیری شاخه ای نوین به نام مالی رفتاری[۱۰]شده اند. از بنیانگذاران این حوزه از دانش مالی، روانشناس مشهور دانیل کانمن[۱۱] است که در سال ۲۰۰۲ به خاطر ارائه مدلهایی جهت رفتار سرمایه گذاران تحت شرایط عدم اطمینان به دریافت جایزه نوبل اقتصادی نایل شد. همانطور که گفته شد تا قبل از پیدایش مالی رفتاری، مدلهای مالی بر پایه این فرض استوار بودند که سرمایه گذاران رفتار کاملا عقلایی دارند و تمامی سرمایه گذاریهای آنها به دور از احساسات و هیجانات انجام میگرفته است. یکی از مباحث مطرح شده در مالی رفتاری که ناشی از هیجانات سرمایه گذاران میباشد مبحث تودهواری است که از تورش های رفتاری سرمایه گذاران به حساب می آید. در این تحقیق واکنش مشابه صندوق های سرمایه گذاری مورد بررسی قرار گرفته است که در این فصل ابتدا به مبانی نظری پرداخته و سپس پیشینه تحقیق مورد بررسی قرار گرفته می شود.
۲-۲ مبانی نظری
۱-۲-۲ مالی رفتاری
مالی رفتاری عبارت است از کاربرد روانشناسی در رفتار مالی که به درک بهتر و توضیح چگونگی تاثیر احساسات و اشتباهات شناختی در فرایند تصمیم گیری سرمایه گذاران می پردازد(سعیدی،۱۳۸۹).
از دیدگاه مالی رفتاری، بازارهای مالی کارا نیستند. علت آن این است که مشارکتکنندگان در بازار در تصمیم گیریهای خود با تورش و وابستگی به چارچوب شرایط مواجهند و این باعث می شود قیمت دارایی ها از ارزش اصلی آن فاصله بگیرد، این ایده را میتوان به گراهام نسبت داد. او معتقد بود که بازار به به شکل متفاوت در قیمت گذاری سهام با اشتباه مواجه می شود که این اشتباه در قیمت گذاری به علت احساس ترس و حرص در انسان بوجود میآید. حرص باعث می شود قیمت سهام از ارزش ذاتی آن بیشتر شود که خود باعث ایجاد بازار با قیمت بیشتر از ارزش می شود. ترس نیز قیمتها را به کمتر از ارزش ذاتی کاهش داده و بازارهایی با قیمت زیر ارزش ایجاد می کند. مالی کلاسیک در مقابل مالی رفتاری قرار میگیرد. مالی کلاسیک بیان می کند که آثار تورشهای رفتاری فردی در مجموع بازار خنثی می شود ولی مالی رفتاری ادعا می کند تاثیر تورشهای فردی منجر به تورشهای کل بازار از کارایی میگردد.
۲-۲-۲ رفتار تودهوار
در تحقیقات به عمل آمده مشاهده شده است که در جوامع انسانی افرادی که به طور منظم با هم در ارتباط هستند به طور مشابه نیز فکر می کنند. اجتماع تاثیر شگرفی بر قضاوت افراد دارد. مردم به شدت تحت تاثیر محیط اجتماع خود قرار دارند و غالبا برای پیروی از محیط، خود را تحت فشار حس می کنند. این رفتار نشات گرفته از رفتار تودهوار است. رفتار تودهوار مستلزم وجود هماهنگی بین افراد است.
یکی از دلایل یکسان بودن قضاوتهای مردم در زمانهای مشابه، این است که افراد نسبت به اطلاعات یکسانی عکسالعمل نشان میدهند. مردم به شدت تحت تاثیر محیط اجتماع خود قرار میگیرند و غالبا برای پیروی از محیط، خود را تحت فشار حس میکنند. رفتار تودهوار از این جهت میتواند در ایجاد حبابهای سفتهبازی نقش ایفا نماید که همیشه افراد مایلند “برندگان بازار” را بویژه زمانیکه عملکرد خوب آنها تکرار میشود، به دقت زیر نظر گیرند (جانسون، لیندبلوم، پلاتان، ۲۰۰۲؛ صص ۱۹-۱۸).
رفتار تودهوار را میتوان در مد و پیروی از رفتارهای زودگذر مشاهده نمود، حتی چنین تصمیمات سادهای نیز نیازمند دقت و تحقیق در مورد چگونگی انجام آنهاست. علیالخصوص در میان اقتصاددانان مالی و حرفهایهای بازار این اعتقاد غالب وجود دارد که سرمایه گذاران تحت تاثیر تصمیمات سایر سرمایهگذاران قرار میگیرند، به نحویکه این تاثیرگذاری “اثر اولین گروه”[۱۲]نامیده می شود. در حوزه مالی، رفتار تودهوار می تواند بطور بالقوه همگانی و عمومی باشد (دونو[۱۳] و ولچ[۱۴]، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۳).
چند راه برای تعریف رفتار تودهوار وجود دارد. به طور کلی، رفتار تودهوار میتواند وجود همبستگی در بین رفتار سرمایهگذاران تعریف شود. البته این که یک گروه از سرمایهگذاران سهام مشابهی را در یک جهت یکسان و طی یک دوره زمانی یکسان معامله کنند، لزوماً به معنای این نیست که آنها تحت تاثیر دیگران قرار گرفتهاند. حتی هنگامی که سرمایهگذاران به طور مستقل از یکدیگر تحت تاثیر اطلاعات یا عامل مشترکی قرار دارند، معاملات تودهوار غیرواقعی و ناآگاهانه میتواند به وجود آیند. بنابراین یک تعریف محدودتری از رفتار تودهوار تنها معاملات دارای همبستگی حاصل از تقلید را در نظر بگیرد. به عبارت دیگر، یک تعریف محدودتر از رفتار گروهی تنها بر همبستگی موجود در معاملات که حاصل تعامل بین سرمایهگذاران میباشد تمرکز میکند. (لوبائو[۱۵]و سرا[۱۶]، ۲۰۰۲، ص۳).
رفتار تودهوار عبارتست از آن دسته رفتارهای سرمایهگذاران در بازار، که منجر به نادیده گرفتن پیشبینیها و عقاید خود در رابطه با قیمت سهام و اتخاذ تصمیمات سرمایهگذاری تنها بر پایه رفتار کل بازار میشود. (بیچاندنی[۱۷]و شرما[۱۸] (۲۰۰۰))، رفتار تودهوار را به عنوان قصد و نیت آشکار سرمایه گذاران جهت گرتهبردای و کپی کردن رفتار سایر سرمایهگذاران تعریف کردهاند.
معمولا پس از بحرانهای مالی گسترده “توده” تبدیل به عبارتی تحقیرآمیز در فرهنگ لغات مالی میشود. سرمایهگذاران و مدیران صندوقها بهصورت تودههایی به تصویر کشیده میشوند که بدون اطلاعات کافی و درک ریسک-پاداش مبادلات به سمت معاملات پر ریسک، یورش میبرند و با اولین نشانه ناامنی و خطر به سمت مواضع امنتر فرار میکنند. برخی مشاهدهها بیان میدارند که تودهواری توسط مشارکتکنندگان در بازار، نوسانات و عدم ثبات بازار را تشدید میکند و شکنندگی سیستم مالی را افزایش میدهد. این امر سوالاتی را در خصوص این که؛ چرا سرمایهگذارانی که به دنبال حداکثر نمودن سود هستند، با وجود مجموعه اطلاعات یکسان به طور هم زمان و به صورت کم و بیش مشابه واکنش نشان میدهند؟ و آیا چنین رفتاری بخشی از نظم بازار در بازارهای نسبتاً شفاف است، یا در نتیجه سایر عوامل است؟ مطرح می کند ( بیچاندنی و شرما، ۲۰۰۱؛ صص ۲۸۰-۲۷۹).
یک سرمایهگذار برای تقلید از دیگران، باید از اقدامات سایرین آگاه بوده و تحت تأثیر آنها قرار گیرد. به طور کلی میتوان اصطلاح توده را به افرادی نسبت داد که یک سرمایهگذاری را به تبعیت از سایر سرمایهگذاران و بدون دانستن تصمیمات آنها انجام میدهند، ولی زمانی که درمییابند سایر سرمایهگذاران تصمیمی برای سرمایهگذاری ندارند، آنها نیز سرمایهگذاری نمیکنند. به همین ترتیب، زمانی که آنها با مطلع شدن از اینکه دیگران قصد سرمایهگذاری دارند، تصمیمات خود را از عدم سرمایهگذاری به انجام سرمایهگذاری تغییر میدهند نیز دچار تودهواری هستند(اسلامی بیدگلی، شهریاری،۱۳۸۶).
غالبا به چند دلیل یک سرمایهگذار طالب حداکثر سود[۱۹]، تصمیم برنامهریزی شده خود برای سرمایهگذاری را پس از مشاهده دیگران تغییر میدهد. اول این که، او فکر میکند دیگران ممکن است چیزهایی در خصوص بازده سرمایهگذاری بدانند که او نمیداند و فعالیتهای آنها این اطلاعات را آشکار سازد. دومین دلیل یعنی انگیزههای ایجاد شده توسط نظام پاداش و دستمزد، که البته در خصوص مدیران صندوقها که به نمایندگی از دیگران سرمایهگذاری میکنند، مطرح است. سومین دلیل برای تقلید این است که افراد ممکن است ذاتا تمایل به همنوایی با دیگران داشته باشند.
زمانی که سرمایهگذاران توسط تصمیمات دیگران تحت تاثیر قرار میگیرند، ممکن است تودهای در رابطه با تصمیم سرمایهگذاری تشکیل دهند، که برای همه آنها نامناسب است. اقدامات و ارزیابیهای سرمایهگذارانی که زودتر تصمیم گرفتند، ممکن است در تعیین تصمیمی که اکثریت سرمایهگذاران خواهند گرفت، سرنوشتساز باشد. از طرفی، تصمیمی که سرمایهگذاران برای آن توده تشکیل دادهاند، ممکن است نادرست باشد و نهایتاً، اگر سرمایهگذاران تصمیم نادرستی بگیرند، با ورود اطلاعات جدید احتمالا تصمیم خود را در جهت عکس عوض میکنند. که این امر نوسانات در بازار را افزایش میدهد ( بیچاندنی و شرما، ۲۰۰۱؛ صص ۲۸۰-۲۷۹).
تفسیر رایجی در خصوص تغییرپذیری بازدههای سهام، تغییرات قیمت را به نفوذ تودههای سرمایهگذاران نسبت میدهد، که بسیاری از ناظران آن را به عنوان شکلگیری خودجوش و رفتار غیرعقلایی مینگرند. از منظر مدل قیمتگذاری داراییها، اعتقاد بر این است که رفتار تودهوار بیانگر واکنش غیرمنطقی سرمایهگذاران در یک مورد خاص به جای نتیجه تصمیمگیری منطقی آنها است. با این فرض سرمایهگذاران در معرض وسوسههای غیر قابل پیشبینی تودهواری قرار دارند و ممکن است مجبور شوند در قیمتهای ناکارا معامله نمایند(کریستی[۲۰] و هوانگ[۲۱]، ۱۹۹۵؛ ص ۳۱).
رفتار تودهوار مستلزم وجود هماهنگی بین افراد است. این هماهنگی با یکدیگر می تواند بر مبنای مشاهده برخی علائم (مثل نوسان قیمت)، یا مبتنی بر توانایی مشاهده مستقیم دیگر تصمیمگیران (بعنوان مثال مشاهده سرمایه گذاری یک همکار) باشد.
با این وجود هنوز نمی توان تعریف دقیقی از رفتار تودهوار ارائه نمود. به بیان دیگر رفتار تودهوار را در کلیترین حالت آن میتوان به عنوان الگوهای رفتاری تعریف نمود که در میان افراد مختلف شایع است. با این وجود، چنانچه اکثر سرمایه گذاران اقدام به خرید سهام داغ[۲۲] نمایند، این امر میتواند تنها ناشی از ورود اطلاعات مرتبطی باشد که مستقلاً منجر به واکنش سرمایه گذاران شده است. در عوض منطق رفتار تودهوار که مورد بررسی و توجه قرار میگیرد، عبارت است از آنکه فردی قادر است تصمیمگیری اشتباهی را بطور سیستماتیک به کلیه افراد منتقل نماید (به عنوان مثال اتخاذ تصمیم غیربهینه به جای تصمیمی بهینه). در این حالت، رفتار تودهوار ارتباط تنگاتنگی با پدیدههایی مثل تغییرات ناپایدار بدون ورود هرگونه اطلاعات جدید، حبابها و رفتارهای زودگذر دارد (دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۴).
بیچاندنی و شرما در تعریف رفتار تودهوار آن را قصد و نیت آشکار سرمایه گذاران جهت کپی کردن رفتار سایر سرمایه گذاران معرفی کرده اند. تعبیر جالب از رفتار تودهوار تشبیه آن به رفتارهای گلهای یا رمهای می باشد. به این دلیل که تودهای از افراد مبادرت به انجام کارهای مشابه می کنند. رفتار تودهوار عمومیترین پدیده شناخته شده در بازارهای مالی در چارچوب علم روانشناسی است. این پدیده می تواند باعث رفتارهای غیرمنطقی از سوی سرمایه گذاران شود. ممکن است تعدادی از سرمایه گذاران با تجزیه و تحلیلهای بنیادی به این نتیجه برسند که یک سهم خاص پایین تر از ارزش واقعی آن، قیمت گذاری شده است و خرید آن سهم منطقی است، اما از خرید آن سهم خودداری می کنند و شبیه سایر سرمایه گذاران عمل می کنند. حتی افراد کاملاً منطقی هم میتوانند دچار این پدیده شوند. وقتی توده جامعه کار خاصی انجام میدهد یا واکنش خاصی از خود بروز میدهد از نظر ذهنی برای افراد دیگر سخت است که رفتاری متفاوت از توده جامعه داشته باشد. در این حالت گروه سرمایه گذاران و مدیران صندوقهای سرمایه گذاری، به عنوان تودهای به تصویر کشیده میشوند که سایر سرمایه گذاران بدون داشتن اطلاعات کافی، مبادرت به انجام اقداماتی مخاطره آمیز و مشابه آنها، جهت کسب منفعت مینمایند و با اولین نشانه های بحران با سرعت به سمت پناهگاههای امن هجوم میبرند. این امر عمدتاً ناشی از نبود تقارن اطلاعاتی و تحلیل کارشناسانه مناسب، نبود یا کمبود شفافیت اطلاعاتی و معاملاتی، ناقصی قوانین و مقررات، نبود الزامات افشای اطلاعات و جلب اطمینان سرمایه گذاران و نهایتاً نبود کارآیی بازار سرمایه میباشد.
همانطور که در ابتدا اشاره شد اجتماع تاثیر فراوانی در شکل گیری این رفتار دارد و افراد تحت تاثیر اطلاعات یکسان مانند هم فکر می کنند. این افراد به سادگی فکر می کنند که گروه افراد(جمع) نمیتواند اشتباه کند، یا لااقل احتمال اشتباه کردن آن بسیار پایین است، بنابراین نظر خود را تغییر داده و با آنها هماهنگ میشوند. ما در زندگی میآموزیم که هرگاه گروه بزرگی از افراد به مسالهای پاسخ یکسان داند حق با آنهاست و باید نظر آنها را پذیرفت و مثل آنها عمل کرد.
۳-۲-۲ طبقه بندی رفتار تودهوار
۱-۳-۲-۲ تودهواری غیرواقعی[۲۳] و واقعی[۲۴]
بر طبق تعریف رفتار تودهوار، تودهواری از قصد آشکار سرمایهگذاران برای کپیبرداری از سایر سرمایهگذاران ناشی میشود. این امر باید از “تودهواری غیرواقعی” یعنی زمانیکه گروهی با مسئله تصمیمگیری مشابهی روبرو میشوند و اطلاعات مشابهی دارند و نهایتا تصمیم مشابهی اتخاذ مینمایند، مجزا شود. چنین تودهواری کاذبی پی آمد کارایی در بازار است، درحالیکه “تودهواری واقعی یا آگاهانه” لزوما کارا نیست. اما باید خاطر نشان کرد که عملا تمایز قائل شدن بین تودهواری واقعی و غیرواقعی در حد حرف ساده است و حتی ممکن است غیر ممکن باشد، زیرا عوامل بسیاری پتانسیل تاثیر بر تصمیمات سرمایهگذاری را دارند.
برای مثال زمانی که نرخ بهره ناگهان بالا میرود و سهام تبدیل به سرمایهگذاری با جذابیت کمتری میشود، تودهواری غیرواقعی یا ناآگاهانه میتواند رخ دهد. سرمایهگذاران تحت این شرایط ممکن است بخواهند درصد کمتری از سهام را در پرتفوی خود نگهداری نمایند. این بر طبق تعریف بالا تودهواری نیست، زیرا سرمایهگذاران تصمیم خودشان را پس از مشاهده دیگران تغییر ندادهاند. در عوض، آنها به اطلاعات شناخته شده عمومی که همان افزایش در نرخ بهره بود واکنش نشان دادند(دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۵).
تودهواری غیرواقعی ممکن است در صورت متفاوت بودن مجموعه فرصتهای سرمایهگذاران مختلف نیز رخ دهد. فرض کنید دو گروه سرمایهگذار وجود دارند که در بازار سهام کشوری سرمایهگذاری میکنند؛ D سرمایهگذاران داخلی و F سرمایهگذاران خارجی. به خاطر محدودیتهای قابلیت تبدیل حساب سرمایه[۲۵] در این کشور، افراد گروه D تنها در (بازار سهام داخلی) و (بازار اوراق قرضه داخلی) سرمایهگذاری میکنند. افراد گروه F در و و همچنین (بازار سهام کشور خارجی) و (بازار اوراق قرضه کشور خارجی) سرمایهگذاری میکنند. اگر در کشور خارجی نرخ بهره کاهش پیدا کند و یا انتظارات در مورد بازده شرکتها بدبینانه باشد، سرمایهگذاران گروه F ممکن است سهم و را در پرتفوی خود افزایش دهند و هر دو این اوراقبهادار را از سرمایهگذاران گروه D خریداری نمایند. متعاقباً، در بازارهای داخلی و ، به نظر میرسد سرمایهگذاران گروه F بخشی از “توده” خرید و گروه سرمایهگذاران D بخشی از “توده” فروش باشند. به هرحال تصمیمات سرمایهگذاری سرمایهگذاران گروه F و D، تصمیماتی انفرادی است و تحت تاثیر اقدامات سایر سرمایهگذاران قرار نگرفته است. بعلاوه، این رفتار به دلیل محدودیتهای قابلیت تبدیل سرمایه که بر سرمایهگذاران گروه D تحمیل میشود، رفتاری کارا است.
تودهواری واقعی ممکن است ناکارا باشد و معمولا از طریق شکنندگی و آسیبپذیری آن مشخص میشود، همچنین میتواند منتهی به نوسان و ریسک سیستماتیک بالا در بازار شود. بنابراین، تمایز بین تودهواری واقعی(آگاهانه) و غیرواقعی(ناآگاهانه) خیلی مهم است(بیچاندنی و شرما، ۲۰۰۱؛ ۲۸۲-۲۸۱).
با توجه به مطالب ذکر شده، در خصوص رفتار تودهوار تمرکز ما بر رفتار تودهوار واقعی میباشد و انواع تودهواری که مورد بحث قرار میگیرند از نوع آگاهانه هستند.
۱-۱-۳-۲-۲ رفتار تودهوار و فرضیه بازار کارا
فرضیه بازار کارا از آن جهت که منطق مرتبط با غیرعقلایی بودن بازار را منسوخ نمود، تا حدودی فرضیهای موفق قلمداد میشد. طبق فرضیه بازار کارا، سرمایهگذاران انتظارات مشابهی بر مبنای اطلاعات موجود و در دسترس دارند، زیرا میدانند دیگران نیز این اطلاعات موجود و در دسترس عموم را به روش مشابهی مورد استفاده قرار میدهند و تمامی این اشخاص، افرادی هستند که بطور منطقی به دنبال حداکثر نمودن مطلوبیت خود هستند. از منظر مدلهای بازار کارا، فرض بر این است که قیمتهای جاری تمامی اطلاعات عمومی موجود را در خود منعکس میکنند.
با این وجود برخی از مطالعات به نتایجی دست یافتند که بیان میدارد اثرات[۲۶] یا استثنائاتی[۲۷] در بازارهای مالی وجود دارند که با EMH سازگار نیستند. بدین معنی که تمامی اطلاعات مرتبط، در قیمتها منعکس نمیشوند و یا این که عاملهای(نمایندگان) اقتصادی در اتخاذ تصمیمات دچار اریبها رفتاری میشوند. از جمله این استثنائات اینکه نخست، اکثر پدیده ها در بازارهای مالی به نوعی نمایانگر نوسانات یا آسیبپذیری بازار هستند. برای مثال، ادغام شرکتها و عرضههای اولیه عمومی سهام نوساناتی در بازار ایجاد مینمایند که در مقایسه با نوسانات احتمالی ناشی از مسائل بنیادی، شدیدتر هستند. دوم آنکه، به نظر میرسد توافق عمومی میان مشارکتکنندگان بازار بر مبنای اطلاعات شخصی[۲۸] استوار نبوده و کماکان بر اساس اطلاعات محلی و محدود[۲۹] است، که این امر بیانگر آن است که تصمیم گیری مستقل در میان تمامی مشارکتکنندگان بازار امری خیالی و غیر واقعی است. سوم آنکه، اکثر مشارکتکنندگان پر نفوذ بازار اذعان دارند که تصمیمات آنها به شدت تحت تاثیر سایر مشارکتکنندگان در بازار قرار دارد. (اسلامی بیدگلی، شهریاری،۱۳۸۶).
از نمونههای بارز این اعمال خلاف قاعده، شکلگیری تودهواری در بازار است. به عقیده کینز (۱۹۳۶) “بازار سهام اساسا رقابت زیبایی است که در آن خبرگان سهمی را انتخاب می کنند، که فکر می کنند دیگر خبرگان نیز آن را انتخاب می نمایند، به جای اینکه به دنبال انتخاب بهترین سهم باشند".
البته رفتار گروهی سرمایهگذاران در بازارهای مالی، همیشه به عنوان رفتاری غیرعقلایی در نظر گرفته نمیشود، بلکه در بسیاری شرایط چنین واکنشی رفتاری عقلایی است و درضمن تودهواری تنها مختص بازارهای غیر کارا نیست، بلکه تودهواری عقلایی در هر بازاری ممکن است رخ دهد(دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۵).
بنابراین در رابطه با رفتار تودهوار دو دیدگاه متفاوت وجود دارد. این دو دیدگاه عبارتند از: دیدگاه رفتار تودهوار عقلایی و دیدگاه رفتار تودهوار غیر عقلایی.
۲-۱-۳-۲-۲ تئوری بازار کارآ
هنگامی که پولی وارد بازار مالی می شود، هدف کسب سود از سرمایه گذاری است. بسیاری از
سرمایه گذارها نه تنها مایلند سودی در حد دیگر سرمایه گذارها کسب کنند بلکه تلاش می کنند متوسط سود سرمایه گذاری شان بالاتر از حد متوسط سود بازار سرمایه باشد.